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沪指6124点周年记 股市这一年到底怎么了？
2007年10月16日，上证指数收盘在6124.04， 2008年10月16日，上证指数在2000点岌岌可危，有网友说，站在1800点上看6000点，就如八月十五看月亮，又圆又亮，可惜遥不可及。
这一年，中国股市只剩下30％，美国股市，跌去30％多。这一年，世界怎么了，经济怎么了，股市到底怎么了？
股市这一年 怎么了？
牛市起源 资金推动下行情
上一波牛市，跟往常一样，离不开资金的推动。
尽管牛市初期的时候，大伙鼓吹的是股改成功带来的好处，可是当市场跌破2245的时候，媒体又在讨论股改失败了，好像大盘越过2245，成了股改成功的一面旗帜，实际上股改开始的时候，大盘也没有站在2245之上，不知道股指大于2245，与股改成功是怎么发生关系的。
其实仔细分析这轮牛市，与以前的牛市没有什么不同，还是资金推动，好像世界上的牛市大都也离不开资金推动。正如幸福的家庭都是相同的。
巨额顺差下流动过剩
1997年，我们遭遇了亚洲金融风暴，那时我们一个很流行的观点就是提高内需，加大投资，来缩小金融风暴给我们带来的影响，其实这次我们面对的金融风暴，所能采取的手段也大抵相似。
但是这10年来，内需的提高实在是有限。尽管提高内需有限，但是作为拉动GDP的另两架马车出口和投资却勇往直前。 出口的商品换回的都是美金，出口企业拿着大把的美钞去银行换成人民币。这样国内人民币的投放大量增加，从2002年到2005年，每年的人民币投放都是在20％以上。
这个货币投放量是非常惊人的，尽管央行在2003年率先对经济过热作出反应，并对货币政策了微调，堪称先知先觉。尽管央行一次次的上调存款准备金率时，被股民们所咒骂，但是客观的说，按照蒙代尔的货币三角理论，央行可选择的很有限，这是央行没有其他选择下的选择，缺点并不是不断的上调准备金率，而是上调的幅度应该更大。
房市和股市成为资金蓄水池
在市场货币投放过多的情况，正如夏季洪水泛滥，要么就筑大坝，修建大水库，要么就引导洪水归之于江河湖海。对于货币来说，最好的办法跟治理洪水一样，也是加大引导，方向是引向居民的消费，可是居民的消费能力提高一直是一个死结，那只有把洪水放至于大水库。
房市和股市就是货币流动的两个蓄水池，一旦市场资金泛滥，必然冲灌到这两个蓄水池。差不多大部分国家都这样，记得在5.30时，媒体埋怨股市大幅上涨的原因在于居民没有更多的投资渠道，实际上海外寻常百姓的投资渠道也差不多就是股市和房市，只是可能投资的房市不一样，但是最终投资还是落到这两个市场。否则，不会出现，在过去15个月里，美国的退休金账户已缩水2万亿美元。
在货币的大量投放下，房价首先开始上涨，接着是股市，这是一个必然，而且当市场自己流动性萎缩时，这两者也几乎同时开始下跌，去年房价的高潮是10月，而股市6124的高峰也是在10月。
资金和业绩一个都不能少
但是为什么流动性更好的股市确是在2006年才启动，落后于流动性更差的房市。一个主要的原因就是股市当初面临众多的矛盾，其中最主要的矛盾就是上市公司利润不高。
这里不得解释一下，GDP发展的速度，和上市公司的利润没有存在必然的关系，GDP很低，上市公司利润可能很低，但是GDP发展很快，上市公司利润只是可能增长很快，2005年是GDP快速发展的一年，但是上市公司的利润只能用惨淡经营来形容。这一年股市创造了历史低点，实在也是有经济原因。股市并不是资金一多就上涨，它必须有一个诱导因素———上市公司业绩良好。这正如青春期的少年，每一次梦遗都有不同的理由，虽然本质原因是同一回事。
今年上半年，参加JP摩根的新闻发布会，大名鼎鼎的龚方雄先生长期一直表示看好A股，投资A股将有高收益，他的理由就是GDP快速发展，人民币还在升值，但他没有注意到GDP快速发展不代表上市公司利润大幅上涨。
假设中国GDP达到8％，并不是企业的增长速度也能达到8％，这个众多上市公司的利润很可能是负增长。
国务院金融研究所副所长巴曙松博士表示，经过测算，一旦GDP低于8.5％，银行可能会产生大量的呆坏账，上半年，银行的利润占据整个股市利润的45％。但是只要高于8.5%,银行经营基本安全。
股市需要资金推动，也需要上市公司业绩良好，缺一不可。
3000点之泡沫 大盘看到1600？
私募名人很多，现在最有号召力的要数赵丹阳，因为他早在3000点就因为股市存在泡沫而终止操作，并且在股市高位清仓。这被市场广为称赞。
据笔者了解，赵丹阳的操作是在上轮熊市1500点左右买入，然后经历下跌1000点，然后再到3000点，从指数上看，大约赚了1倍多，由于在3000点时赵丹阳感觉股市有泡沫而基本停止操作，3000点到6000点之间的利润他放弃了。从价值投资的角度讲这很有道理，挣属于自己该挣的钱，但是客户不这么看。
被市场赞扬的闹剧清盘
从3000点到6124这段时间，别的私募都在大赚其赚，但是赵丹阳的客户没有赚，相比之下，没有赚就是亏了不少。赵丹阳的低仓位遭到客户的强烈反对，于是很多客户前到公司抗议。最终只好清盘。 这样导致赵丹阳的清仓带有闹剧性质。
一位私募在关于赵丹阳的操作时这么评论，“最好的投资大师既看重价值投资，也看重趋势投资，巴菲特卖掉中石油不是在6元，而是十六元。股市在3000点确实存在泡沫，这应该是大伙都心知肚明的问题，但是这个时候做不做，肯定要继续做，事实上从3000点到6000点之间，我们还是赚了四五倍，这个赵丹阳就没赚到，直到大盘从6000点回调后，再次冲击6000点未果，这个时候，从趋势看，牛市结束了，
逐步撤离市场。即使从6000点下跌到4000点，由于我们投资新能源，我们还是有30％的收益，因为熊市到来，每个板块下跌不是一起的，当然是熊市彻底到来，你会发现，每个板块的下跌幅度实际是基本相同的”。
投资是一种随众行为？
实际上3000点看空的不仅是私募，基金也是如此，著名经济学家许小年在离开中金公司后，曾经到北京某大型基金担任首席经济学家，他在上轮牛市3000点时提出股市泡沫，该基金开始降低仓位，但是大盘在赚钱效应的刺激下，入市资金远远不断，继续冲破4000点，于是乎，该基金在4000点重新增加仓位。
可以说，去年3000点是看空的机构已经不再少数，但是大伙都在参与了这个击鼓传花的有戏。你不参与追逐泡沫的有戏，你会被客户所抛弃，象抛弃赵丹阳那样抛弃。
尽管基金现在被市场指责比较多，但是实际上如果不是因为有着必须投资60％的仓位的限制，以及对于单一股票投资的限制，许多基金可能早就跑在市场前面，大盘下跌可能更剧烈，幅度更大，散户应该感谢基民，是他们在给你们掩护，让你们撤退。
如果3000点就已存在泡沫，那么从3000点往下跌的幅度看，我们跟美国下跌幅度基本相似，如果从05年年底看，我们A股还是上涨接近一倍。
屁股决定嘴巴
3000点已经是泡沫市，为什么基金和券商还在讨论十年牛市。当上次降低印花税时，大盘出现一波快速反弹行情，可是基金却在利好宣布第二日大肆卖出，一基金经理直接告诉笔者，利好无法改变下跌趋势，并建议这一两年不要碰股票和基金， 可是这样的话公开能讲吗，显然不可能。
现在的市场，作为散户最好的操作方式就是撤出市场休息，可是券商能这样建议投资吗，你们都撤出市场休息，券商依靠什么养活员工。
屁股决定脑袋，决定嘴巴，当年许小年看空市场，最终结果虽然证明他是正确的，但是他只能离开中金，离开证券行业，因为这么说，让行业内的同行，都没饭吃。
牛市不言顶 熊市不言底
近期，某国内大型投行表示，金融危机在全球性房地产泡沫破灭中愈演愈烈，目前已经渗透到金融体系的核心--银行间市场。当下是金融危机最困难的时期，全球主要国家协调、果断地通过以国家信用填补私人信用暂时缺失的方式来救市将不可避免。内外交困，经济基本面恶化。中国的出口和投资都存在低于预期的风险。金融危机加深国际经济的调整，全球经济 09 年将整体处在衰退的边缘。
历史上国际金融危机和美国衰退曾经导致中国出口增速大幅下降。全球在动用大规模及创新方案应对当前信贷危机时，中国在三中全会前已经做出多项支撑证券市场信心及放宽流动性的措施，保增长的决心与方向明确。在这种情况下，周期主导大方向、政策影响“小”波段。A股市场从估值上离历史底部有20%左右的空间。这样，也就是该券商直接看到1600，认为该点位是合理估值。
高盛分析师表示，目前估值尚未触底：当前的市净率为1.8倍，而前两轮熊市的低点分别为1.4倍和1.1倍。其次，盈利预测的下滑幅度尚不足以支持牛市所需的基本面推动因素——持续、强劲的盈利增长。需要看到市场进一步大幅下调对2009年 的预测，才会认为2010年反弹的势头初露端倪。股市可能会在接近2009年年中时对此有所预期。
但是一私募表示，现在的市场不是牛市熊市的问题，而是一个资金撤离的市场，在源源不断的资金冲击下，市场既然能从泡沫3000点冲向更高泡沫6124点，那么在资金纷纷撤离的情况下，下跌到什么位置都没法预料。
次贷怎么来的 雷曼怎么死的
次贷问题及所引发的支付危机，最根本原因是美国房价下跌引起的次级贷款对象的偿付能力下降。其背后深层次的问题在于美国房市的调整。美联储在IT 泡沫破灭为了刺激经济，此前被认为是万能之神的的格林斯潘，大幅度降息，实行宽松的货币政策。实际利率降低，全球流动性过剩，借贷很容易获得。
这些都促使了美国和全球出现的房市的繁荣。而房地产市场的上涨，导致美国消费者财富增加，增加了消费力，使得美国经济持续快速增长，又进一步促进了美国房价的上涨。2000 至2006年美国房价指数上涨了130%，是历次上升周期中涨幅最大的。
山姆大叔的住洋房晒太阳生活
美国民众的举债消费能力世人皆知，在没钱的时候借钱花，如果自身的住房价格上涨了，对国人的消费没什么影响，但是对于美国百姓来说，则是其拥有的资产增多，代表其信用增加，可以借更多的钱来消费，本来就想尽一切办法去借钱消费的美国民众，在银行发现其所拥有的住房价格上涨带来信用增高后，肯定进一步扩大贷款额度。
还有一些依靠政府救助的美国民众，本来每天的主要生活就是在公园和大街上晒晒太阳，然后去依靠救济金买个汉堡，然后再去晒晒太阳。但是突然被告知，可以不用花首付买到房子。
房贷公司这样打算，目前一套住房150万美金，明年可能就是200万美金，这些靠救济金生活的人，不用首付买了房子，一旦明年住房上涨到200万，就以为这些依靠救济金生活的人有了50万资产。
就这样，这些每天晒晒太阳，买个汉堡的山姆大叔们，改变了生活方式，每天在晒晒太阳，买个汉堡之余，住上了自己的洋房，虽然是贷款购买的。
倘若房价永远的上涨，这个循环不打破，看上去没有风险，但是一旦房价下跌，所有的风险成倍扩散，即使有能力还住房贷款的人，可能也会因为住房价格下降而放弃继续缴纳房贷。
有一位去美国回来的经济学家三年前早就说过，美元一定会出问题，他的理由就是那些依靠救济金生存的大叔居然住着跟中国部长一样好的房子，美国经济能不出问题吗。
其实，美国人不是比我们笨，比如经济学家2005年曼昆早就提出房贷必然出问题，可是为什么没人来管理，其实看过《泥鸽靶》后的人也知道，美国投行的勇于风险缺乏道德的业务早晚出问题。
但是房产的涨价带来经济的繁荣，维护了一个盛世的样子的出现，相当于我们农业学大寨，都是样板工程，你好我好大家都好，没有人出捅破这个泡沫。
从2004 年中开始，美国连续加息17 次，2006 年起房地产价格止升回落，一年内全国平均房价下跌3.5%，为自1930 年代大萧条以来首次，尤其是部分地区的房价下降超过了20%。
当房价大幅下降、利率升高、经济形势变差时，这种模式就很快地崩溃了。很多人不但无力偿付房贷，连信用卡等的偿付都发生困难。
房贷都以房产抵押债券的形式卖给了华尔街上的投行。投行们要么继续卖给投资者，要么受利益的诱惑保留在自己的资产表上，要么打包成CDO 等出售，或者再用CDO 生成其它的金融衍生品。
当房价大幅下降，无力支付房贷的购房者大量增加，原来所依据的定价模型不再起作用的时候，
房地产市场所支撑的金融产品必将经历一个痛苦而快速的贬值过程，恐慌情绪的后果是人们对漩涡中心的银行或者券商产生信用危机；恐慌情绪和信用危机像瘟疫一般向市场的各个角落迅速扩散，直到将该银行或券商拖垮。起先是客户纷纷逃离，将业务转往相对安全的对手；然后被债权人停止提供银行间市场拆借，造成流动性危机；再后客户大量转移资金，形成“挤兑”现象；最后评级机构大幅调低信用等级，造成公司的融资成本大幅上升，最终无力继续维持，只好等待被收购或者宣布破产 这个时候泡沫就破灭了。一旦破灭就是一个连环反应，正如大家看过的多骨诺牌效应倒塌。
雷曼被“有毒”资产毒死
在经历了 158 年的风雨之后，在美国金融风暴愈演愈烈之时，华尔街上赫赫有名的投资银行雷曼兄弟破产。作为华尔街上的巨无霸之一，被称为“债券之王”的雷曼兄弟，从无限的光荣岁月走到破产的凄凉境地，不但给它的股东带来了巨大的损失，也引发了所谓的“金融海啸” 。雷曼的破产更好的体现了次贷是怎么发展的，中金公司通过回顾它在短期内由盛而衰的历程，作为标本，找出其风险形成和业务失败的原因。
作为在次贷中破产的顶级的投资银行，雷曼兄弟的次级债券并并不多，此前有媒体报道仅仅28亿美金，相比一个有着6000多亿资产的公司实在不算多。
“有毒”资产
雷曼兄弟所持有的很大一部分房产抵押债券都属于第三级资产（Level 3 Assets） 。雷曼作为华尔街上房产抵押债券的主要承销商和账簿管理人，将很大一部分难以出售的债券都留在了自己的资产表上（30% - 40%） 。这样债券的评级很高（多数是 AAA评级，甚至被认为好于美国国债） ，所以利率很低，不受投资者的青睐，卖不出去。雷曼(包括其它投行）将它们自己持有，认为风险会很低。
但问题是，这些债券并没有一个流通的市场去确定它们的合理价值。由于这些产品的复杂程度较高，大家往往依赖第三方（比如标准普尔等)提供的评级和模型去 估值，而不做认真细致的分析。
市场情况好的时候，以上所述的问题都被暂时掩盖了起来。可当危机来临的时候，所有的问题都积累在一起大爆发。这些三级（甚至二级）资产在危机到来后，短期内贬值幅度非常大。所以业内人士把这样的资产称为“有毒”资产。
当房价大幅下降，无力支付房贷的购房者大量增加，相关性增大，原来所依据的定价模型不再起作用的时候， 房地产市场所支撑的金融产品必将经历一个痛苦而快速的贬值过程，而以雷曼为代表的投行们不得不持续减值这样的“有毒”资产。
雷曼兄弟在 2008年第二季度末的时候还持有 413 亿美元的第三级资产（ “有毒”资产） ，其中房产抵押和资产抵押债券共 206亿美元（在减值 22亿美元之后） 。而雷曼总共持有的资产抵押则要（三级总共）高达 725亿美元。在这些持有中， 次贷部分有约2.8亿美元。 住宅房产抵押占总持有的45%， 商业房产抵押占55%。
高杠杆操作
而且以雷曼为代表的投资银行与综合性银行（如花旗、摩根大通、美洲银行等）不同。它们的自有资本太少，资本充足率太低。为了筹集资金来扩大业务，它们只好依赖债券市场和银行间拆借市场；
在债券市场发债来满足中长期资金的需求，在银行间拆借市场通过抵押回购等方法来满足短期资金的需求（隔夜、7天、一个月等） 。然后将这些资金用于业务和投资，赚取收益，扣除要偿付的融资代价后，就是公司运营的回报。就是说，公司用很少的自有资本和大量借贷的方法来维持运营的资金需求，这就是杠杆效应的基本原理。借贷越多，自有资本越少，杠杆率（总资产除以自有资本）就越大。杠杆效应的特点就是，在赚钱的时候，收益是随杠杆率放大的；但当亏损的时候，损失也是按杠杆率放大的。杠
杆效应是一柄双刃剑。
雷曼所发布的最后一份财报——第二季度财报——是一份长达一百二十六页的官样文章。在这份报告当中，“杠杆”这样的字眼足足出现了二十八次之多，在报告的第五十六页，雷曼透露，他们的杠杆比率高达24比1(年初的时候曾高达 32)，其总资产为 6,394亿美元，但其负债也到达了 6,132美元。区区的 263亿的净资产，当然无法帮助雷曼在紧急时期度过难关。
恐慌传染 金融风暴到来
当坐在你对面的人打呵欠时，于是你也要打，自动传染，金融恐慌也是于此。
在sars期间，北京到外地的人一律被隔离，无论他是不是带有sars病毒，所有人跟汪精卫一样，面对恐慌抱着“宁可错杀一千，绝不放过一个” 的心态来对待sars病毒的传染。
次贷危机持续不断地对市场形成冲击，你不知道你交易的对方是不是会破产，，使得市场参与者很容易产生恐慌情绪，市场变得异常脆弱。市场参与者都想汪精卫一样，来防范危机传染给自己恐慌情绪的后果是人们对漩涡中心的银行或者券商产生信用危机；恐慌情绪和信用危机像瘟疫一，市场流动性迅速枯竭，造成流动性危机；形成“挤兑”现象；最后评级机构大幅调低信用等级，造成公司的融资成本大幅上升，最终无力继续维持，只好等待被收购或者宣布破产。
雷曼兄弟跨掉如此垮掉，贝尔斯登也似。市场的恐慌是如何将一个看上去运行良好的投行打垮。
2008年 3月10日的那个星一，贝尔斯登的 CEO站出来说公司的资金面没有问题，运营也正常，可是市场不相信这些，在接下来的两天里，在恐惧和谣言的驱使下，贝尔斯登的机构客户争先恐后地将业务和资金转向包括美洲银行，德意志银行，甚至美林等在内的对手。
3月 13日星期四早间，美林证券已通知整个公司停止与贝尔斯登的一切交易，并开始清算和它有关的敞口风险，并准备将贝尔斯登用作抵押的证券准备随时出售以降低风险。其它的各家银行也均是如此。3月 14日星期五市场对贝尔斯登的生存产生疑虑，导致其股票价格暴跌 60%。这个时候，仅仅是几天前还虽有困难但还不至于跨掉的贝尔斯登已经支撑不住了。
3月16日星期日，贝尔斯登在美联储和财政部的催促下，迅速被摩根大通以每股 2美元的价格收购（后价格提高到 10美元） 。
雷曼在破产保护的申请文件中称，公司共有资产 6,390 亿美元，即 2008年第二季度末财务报表中公布的所持资产。但实际情况是，其资产仅仅1,000 亿美元左右。就是说，客户们（包括很多对冲基金）对雷曼的前景产生怀疑，取消和终结了与雷曼的业务，将资金往别处大规模转移，就是说，在雷曼身上发生了事实上的挤兑。而同时，其债权人为了降低风险，停止为雷曼提供运营所需的短期贷款；其清算公司冻结其账户(雷曼的清算公司、最大的债权人摩根大通银行在雷曼破产三天前冻结了雷曼账户中 170亿美元的现金和债券)，使其失去了继续运营和交易的基本条件；而雷曼的主要交易对手（各大券商、对冲基金、大型资产管理公司）也停止和雷曼的交易。
尽管对于美国财政部任其雷曼兄弟破产，国内媒体帮着找出各种理由，但是实际的问题就是，雷曼兄弟破产后，许多商业银行购买的其债券，进一步扩大金融危机，随着雷曼兄弟的破产，金融风暴到来。
问卷调查：6124点以来近半股民亏损逾七成
距离去年6124点的高点，上证综指已经跌去了2/3的点位，在这惊人的跌幅下，广大股民的生存状态如何呢？本报联手证券之星，对全国股民进行了一次网络问卷调查。结果显示，有45%的股民目前处于满仓状态，48%的股民表示亏损幅度大于70%。
满仓股民占比45%
超过5000名投资者参加了本报与证券之星的联合调查。结果显示，接受调查的股民中，仅有23%的投资者从股市中抽身，目前空仓；11%的投资者轻仓持股，仓位在50%以下；20%的投资者重仓持股，仓位在50%以上；而满仓的投资者，占比多达45%。“新手套死在山顶，老手套死在山腰，高手磨死在山底”，一位营业部经理表示，营业部里满仓的投资者，多数属于2007年入市的新股民，此外，有不少股民是在下跌过程中，一次又一次抄底，直至最终满仓被套。
近半股民亏损幅度逾70%
分析人士指出，目前市场处在前所未有的熊市，对投资者的杀伤力超过以往任何一次。在A股平均股价由20元的峰值降至8元的下跌过程中，持股便可能意味市值缩水，满仓的股民更是损失惨重。那么，投资者的损失到底有多少呢？调查显示，仅有21%的投资者，此轮下跌以来的损失在50%以内；48%的投资者跑输大盘，亏损幅度大于70%。
投资者信心依旧不足
在大多数投资者眼中，2008年剩余的近4个月份中，股市依然让人无法期待。接受调查的投资者中，有47%的股民认为大盘在今年内将下跌至1500点左右；32%的股民更是预计大盘将跌破1000点；仅有21%的股民认为大盘可以在2000点左右止跌。
大盘跌破2000点整数关口后，投资者是选择补仓还是减仓？是退出还是转换呢？不少股民徘徊在十字路口。问卷调查显示，62%的投资者表示破2000点不做任何操作，选择“卧倒不动”策略；18%的投资者选择斩仓；寄希望于低成本补仓的投资者占比为16%；另有3%的投资者选择换仓。 |
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